?

Log in

No account? Create an account

Previous Entry | Next Entry


Окончание. Предыдущие части: часть 1 часть 2 часть 3

* * *

Vanguard’s Principles for Investing Success

Источник
Vanguard
Перевод – Сергей Наумов

* * *

Дисциплина

Придерживайтесь вашей долгосрочной цели и дисциплины.

Инвестирование может спровоцировать сильные эмоции. Перед лицом рыночных потрясений некоторые инвесторы могут принимать импульсивные решения или, наоборот, становиться парализованными. В этот момент они не в состоянии придерживаться своей инвестиционной стратегии или осуществлять ребалансировку портфеля, когда это необходимо. Дисциплина и ориентация на цель, которую вы представляете себе в своем в будущем, – это те качества, которые могут помочь инвесторам придерживаться своих долгосрочных инвестиционных программ по время периодов неопределенности на рынке.

В этой части мы покажем преимущества дисциплинированного подхода к инвестициям, а также те потери, которые можно понести, если позволить эмоциям подорвать дисциплину. Мы представим доказательства того, что:

·         Осуществление периодической ребалансировки при применении стратегии Распределения активов помогает управлять риском портфеля.
·         Спонтанные отклонения от выбранного распределения могут дать отрицательный эффект.
·         Попытки перехитрить рынок редко оказываются успешными.
·         Погоня за лидирующими фондами/ценными бумагами/отраслями и т.д. часто заводит в тупик.
·         Простое вложение большего количества денег может оказаться на удивление мощным инструментом
для достижения инвестиционной цели.


Дело за дисциплиной

Хотя решение о распределении активов является одним из краеугольных камней для достижения цели, оно работает только в том случае, если впоследствии соблюдать выбранное распределение, в т.ч. при наступлении различных ситуаций на рынке. Периодическая ребалансировка будет необходима для восстановления первоначальной структуры портфеля, предназначенной для достижения поставленной цели.  В 2010 г. в своем исследовании Jaconetti, Kinniry и Zilbering пришли к выводу, что для наиболее широко диверсифицированных портфелей распределение активов должно проверяться раз в полгода или раз в год и имеет смысл осуществлять ребалансировку портфеля, если произошло отклонение более чем на 5 процентных пунктов от целевого значения. 

Отклонения, являющиеся результатом изменения рынков, безусловно, дают возможность перепроверить целевое распределение активов. Однако отказ от своей инвестиционной политики просто потому, что такие изменения рынков периодически происходят, может нанести вред продвижению к намеченной инвестиционной цели.  Рисунок 14 показывает то, как уровень риска инвестора может случайно вырасти, когда портфель оставляют без ребалансировки во время бычьего рынка.




Рисунок 14 – Важность поддержания дисциплины: отказ от ребалансировки может увеличить уровень риска инвестора

Изменение доли акций для портфеля с ребалансировкой и без ребалансировки за период с февраля 2003 г. по декабрь 2013 г.



по данным Vanguard, Thomson Reuters Datastream

Он сравнивает долю акций в двух портфелях: в одном из них никогда не осуществлялась ребалансировка, а другой ребалансируется дважды в год, начиная с 2003 г., несмотря на любые изменения на рынках.  Оба этих условных портфеля имеют начальное распределение активов – 60% акции и 40% облигации. Но через четыре года в портфеле, который не ребалансировался, доля акций возросла до 75%. Такая доля может показаться привлекательной во время бычьего рынка, но к концу 2007 г. портфель столкнулся бы с риском значительного снижения, когда начался финансовый кризис.

Рисунок 15 показывает влияние меняющегося распределения активов во время медвежьего рынка акций. В этом примере инвестор продает акции в декабре 2008 г. Попытка избежать дальнейшего снижения рынка акций в январе и феврале 2009 г. (акции упали еще на 17% за эти два месяца) приводит к тому, что остается в стороне и значительный бычий рынок, который начинается в марте. Хотя это все достаточно условный пример, он, тем не менее, отражает реальность для многих инвесторов. После отказа от вложения средств в определенный класс активов (например, в акции) очень легко затем по инерции откладывать решение о начале повторного инвестирования в этот класс.


Рисунок 15 – Важность поддержания дисциплины: реагирование на изменчивость рынка может поставить под угрозу получаемую доходность

Что произойдет, если меняющий распределение активов инвестор отказался от акций после падения 2008 г.?



по данным Vanguard, Thomson Reuters Datastream

Понятно, что во время потерь и неопределенности медвежьего рынка, многим инвесторам покажется нелогичным осуществлять ребалансировку, продавая активы, показывающие более высокую доходность (как правило, это облигации), и вкладывать средства в активы, показывающие низкую доходность (как правило, это акции). Но история показывает, что самые сильные снижения рынка приводили к некоторым из наилучших возможностей для покупки акций. Инвесторы, которые в это трудное время не ребалансируют свои портфели, восстанавливая первоначальную долю акций, могут не просто упустить последующую высокую доходность акций, но и, по сути, замедлить свое движение к долгосрочной инвестиционной цели – той цели, ради которой и было определено первоначальное распределение активов.

Игнорируйте желание изменить распределение активов

На волатильном рынке, когда очень хорошо видны лидеры и аутсайдеры, еще одним опасным искушением является маркет-тайминг. Привлекательность маркет-тайминга (в виде изменения распределения активов в ответ на краткосрочные колебания на рынке) очень сильна.  Это все из-за внимания к прошлому – анализ прошлых доходностей указывает на то, что, воспользовавшись изменениями на рынке, можно получить существенную прибыль. Однако возможности, которые очевидны по данным прошедших периодов, редко проявляются и в будущем.

Действительно, исследование Vanguard показало, что, хотя время от времени маркет-тайминг позволяет получить некий дополнительный положительный результат, в среднем подобные стратегии не могут на постоянной основе получать доходность, превышающую  рыночные индексы (Stockton и Shtekhman, 2010 г.). Vanguard - не единственные, кто пришел к такому выводу. Эмпирические исследования, проведенные как в научных кругах, так и в финансовой индустрии, по отдельности показали, что  среднему профессиональному инвестору не удается с успехом определять наилучшее время для покупки/продажи активов. Рисунок 16 перечисляет 9 исследований, пришедших к этой точке зрения, начиная еще с 1966 г., когда J.L. Treynor и Kay Mazuy анализировали 57 взаимных фондов и обнаружили, что только один из них показал значительную способность к маркет-таймингу.


Рисунок 16 – Жертвы маркет-тайминга

Ниже представлены группы фондов и инвесторов, которые в среднем не смогли добиться успеха в определении правильного времени покупки/продажи активов на рынках, а также авторы исследований, отразивших данные факты.


Фонды с распределением активов Becker и соавторы 1999
Инвестиционные клубы Barber и Odean 2000
Пенсионные фонды Coggin и Hunter 1983
Инвестиционные бюллетени Graham и Harvey 1996
Взаимные фонды Chang и Lewellen 1984
Henriksson и Merton 1981
Kon 1983
Treynor и Mazuy 1966
Профессионалы, занимающиеся маркет-таймингом Chance и Hemler 2001


Рисунок 17 отражает данные по взаимным фондам, занимавшимся маркет-таймингом, начиная с 1997 г. Предположительно, большинство таких фондов находится под управлением искушенных инвестиционных менеджеров, имеющих под рукой различные данные, инструменты, время и опыт. Строго говоря, их общая цель - превзойти бенчмарк в любой области рынка. Для того чтобы сделать это, менеджерам может быть разрешено в любое время инвестировать в любой класс или группу активов по своему выбору. Рисунок 17 показывает данные этих «гибких в распределении активов» фондов, начиная с 1997 г., в течение пяти отдельных периодов – три бычьих рынка и два медвежьих рынка. Мы сравниваем их с широким бенчмарком, состоящим из американских акций, зарубежных акций и американских облигаций.

Два важных вывода, которые можно сделать из этого анализа: (1) существовал только один период, в котором большинство «гибких в распределении активов» фондов показали доходность выше, чем у сбалансированного бенчмарка; и (2) среди фондов, которые превосходили бенчмарк в определенный период времени, менее половины были способны повторить это опережение в следующем периоде.

Что из этого можно вынести? Если маркет-тайминг сложен даже для профессиональных управляющих со всеми их достоинствами, инвесторы без всего этого должны дважды подумать, прежде чем изменять продуманный ранее портфель.

Как показано на рисунках 16 и 17, неудачи стратегий маркет-тайминга не ограничиваются только взаимными фондами. Инвестиционные бюллетени, пенсионные фонды, инвестиционные клубы и профессионалы, занимающиеся  маркет-таймингом, не смогли продемонстрировать стабильно успешные результаты. Почему успех так неуловим? Если описать это одним словом – неопределенность. В достаточно эффективных финансовых рынках в краткосрочном периоде направление, в котором движется цена актива, близко к случайному. Кроме того, цены могут меняться скачкообразно, и последствия рассинхронизации движения рынка могут быть катастрофическими.


Рисунок 17 – Маркет-тайминг против рыночного бенчмарка: нестабильные результаты

Доходность «гибких в распределение активов» фондов в сравнении с бенчмарком (60% акции плюс 40% облигации) за период с января 1997 г. по декабрь 2013 г.



по данным Vanguard, Morningstar


Игнорируйте желание приобрести лидеров по доходности за прошлый год

Другой вариант погони за доходностью – иметь дело с инвестиционными управляющими, которые сами этим занимаются. В течение многих лет ученые изучали, можно ли на основании прошлой доходности предсказать будущую доходность.  Исследователи, начиная с Sharpe (1966) и Jensen (1968), обнаружили в подтверждение этого тезиса очень мало доказательств или же полное их отсутствие. Carhart (1997) объявил об отсутствии доказательств постоянства высокой доходности фонда после корректировок на общие факторы риска Фамы и Френча (размер и инвестиционный стиль), а также на фактор импульса. Совсем недавно в 2010 г. 22-летнее исследование Фамы и Френча показало, что активно управляемому фонду очень сложно регулярно опережать свой бенчмарк.

Рисунок 18 демонстрирует проблему использования прошлого успеха в качестве инструмента для прогноза будущего успеха. Десять лет до декабря 2013 г. были разделены на два 5-ти летних периода, а доступные фонды были сгруппированы по признаку – опережали они свои бенчмарки или нет. В частности, около 39% фондов (2301 из 5851) в первом 5-ти летнем периоде удалось показать доходность выше, чем бенчмарк.

Но более красноречиво то, что случилось с этими фондами в следующем 5-ти летнем периоде. Инвесторов, которые выбрали один из таких фондов в самом начале 2009 г., ожидала высокая вероятность разочарования, т.к. только 501 фонд (22%) был в состоянии опередить свой бенчмарк и во втором 5-ти летнем периоде.

Такое непостоянство среди победителей также является причиной, почему отказ от управляющих активами просто потому, что их результаты отставали от других, может привести к дальнейшему разочарованию. Например, в своем исследовании авторы Amit Goyal и Sunil Wahal (2008) изучили американские институциональные пенсионные планы, которые заменили отстающих по доходности управляющих на лидирующих управляющих. Полученные результаты значительно отличались от тех, которые предполагались после такой замены. Авторы обнаружили, что после прекращения договора, управляющие, от которых отказались, в течение ближайших трех лет опередили по доходности управляющих, которых взяли на их место.


Рисунок 18 – Лидерство среди фондов очень быстро меняется

Какое место наиболее доходные фонды акций 2008 г. занимали бы в рейтинги пять лет спустя



по данным Vanguard, Morningstar (использованы данные по американским активно управляемым фондам акций)


Маркет-тайминг и погоня за доходностью приводят к отрицательному эффекту

Ряд исследований обращаются к концептуальным сложностям маркет-тайминга. Некоторые из них изучали отчеты профессиональных инвесторов, занимающихся маркет-таймингом. Для сторонников маркет-тайминга результаты оказались неутешительными. Но что можно сказать об обычном инвесторе? Положительно или отрицательно сказываются попытки угадывать время для покупки или продажи активов?

Мы можем косвенно ответить на этот вопрос, посмотрев на разницу между доходностью фондов и доходностью инвесторов. Рисунок 19 рассматривает то, как решения инвесторов о покупке/продаже активов влияют на доходность, которую они получают, в сравнении с опубликованной доходностью фондов, в которые эти инвесторы вкладывают свои средства. Данные представлены для 10 разных категорий фондов за период, начиная с 1 января 1999 г.

Из этих данных можно вынести два ключевых вывода. Первый – инвесторы, как правило, вкладывают средства в фонды, пытаясь выбрать популярные на данный момент. И второй – существовала значительная разница между сбалансированными фондами (слева) и специализированными, волатильными фондами (справа). Инвесторы, вкладывавшие средства в эти нишевые инструменты, получили значительно меньшую доходность, чем сами фонды. Отчасти это потому, что многие инвестируют в фонд только после того, как он начинает казаться популярным. А это никогда не приводит к той же прибыли, из-за которой эти фонды получили такую репутацию. Данные свидетельствуют, что в среднем маркет-тайминг опасен для долгосрочного успеха в инвестициях.


Рисунок 19 – Как доходность инвесторов отставала от доходности фондов, в которые они инвестировали (за период с 1999 г. по 2013 г.)

Когда инвесторы стараются угнаться за популярными и успешными фондами, они часто вкладывают свои средства в них слишком поздно




по данным Vanguard, Morningstar


Экономия средств (уменьшение расходов) имеет большее значение, чем рыночная доходность

Увеличение экономии средств может оказать существенное влияние на накопление богатства (Bruno иZilbering, 2011 г.). Достижение любой цели основывается на взаимодействии активов внутри портфеля, величине пополнения и изъятия средств с течением времени, распределения активов и уровня доходности по мере приближения к цели. Поскольку будущая доходность рынка непредсказуема и не подлежит контролю, инвесторы, вместо этого, должны концентрироваться на тех факторах, которые находятся в зоне их влияния. А именно, на распределении активов и сумме пополнения или изъятия средств из портфеля (а также на величине затрат при инвестировании).

Рисунок 20 показывает простой пример того, как сильно влияет на достижение цели увеличение суммы пополнения портфеля. В данном примере цель инвестора – достичь суммы в 500 000$ (в сегодняшних деньгах с поправкой на инфляцию), инвестируя для этого 10 000$. В базовом варианте, помимо этого, инвестор вносит по 5 000$ каждый год (без поправки на инфляцию). Пример отражает различные уровни рыночной доходности.

Первый набор из двух сценариев предполагает, что инвестор каждый год пополняет свой портфель на одинаковую сумму (5 000$). И для достижения цели, он, по сути, полагается только на доходность рынков. Простое увеличение суммы пополнения на 5% каждый год (5 250$ во второй год, 5 512$ в третий год и т.д.) или на 10% в год значительно сокращает время, необходимое для того, чтобы величина портфеля стала 500 000$. Обратите внимание, что уровень доходности в 8% одновременно с увеличением суммы пополнения на 5% в год позволяет достичь почти такого же результата, что и уровень доходности в 4% с ежегодным увеличением суммы пополнения на 10%. В реальных условиях значительным отличием между этими двумя сценариями является уровень риска. Инвестор, в долгосрочной перспективе рассчитывающий на  доходность в 8%, вероятно, будет иметь более рискованный портфель, чем инвестор, рассчитывающий на доходность в 4%.


Рисунок 20 – Увеличение экономии средств может значительно улучшить результаты

Годы, необходимые для достижения цели, используя различную величину пополнения портфеля и уровни доходности рынка



по данным Vanguard


Это подтверждает идею, что более высокий уровень пополнения портфеля может быть более мощным и надежным источником накопления богатства, чем поиск более высокой доходности портфеля за счет увеличения его риска.

Ключевой вывод

Поскольку инвестирование может способствовать появлению эмоций, даже искушенным инвесторам следует вооружиться ориентацией на долгосрочную цель и дисциплинированным подходом. Отказ от запланированной ранее инвестиционной стратегии может дорого обойтись, и рассмотренные исследования показали, что некоторые из наиболее значительных опасностей для портфеля являются поведенческими: отказ от ребалансировки, привлекательность маркет-тайминга и погоня за доходностью (инвестирование в популярные на данный момент фонды и активы).


Для достижения цели намного более надежным фактором, чем доходность рынков, является план устойчивой экономии средств. Регулярные взносы в портфель, возрастающие с течением времени, могут оказать значительное влияние на долгосрочные результаты.



* * *

17- 18 ноября (вторник-среда) –  вебинар «Как инвестировать в ETF в России и за рубежом»




ПОДПИСКА НА БЕСПЛАТНУЮ РАССЫЛКУ

Latest Month

December 2017
S M T W T F S
     12
3456789
10111213141516
17181920212223
24252627282930
31      
Powered by LiveJournal.com
Designed by Tiffany Chow